Перевод фрагментов диссертации Сэма Лааксо из Университета прикладных наук Хаага-Хелия (Финляндия). Часть первая здесь.
Сценарий первый: факторы спроса и предложения (продолжение)
Переработка и извлечение золота из электронных отходов
Как было отмечено в конце предыдущей части данной публикации, предполагается, что через 20 лет все золото будет добыто (по крайней мере, то золото, которое можно прибыльно добыть). Следовательно, чтобы удовлетворить растущий спрос на драгметалл, переработка начнет играть более важную роль. В настоящее время на переработку приходится около 25% годового предложения драгметалла. Из этого показателя только 10% приходится на переработку электронных отходов. Это означает, что в настоящее время менее чем 3% годового предложения золота поступает благодаря переработке электронных отходов. По мере развития технологий, утилизация электронных отходов с целью извлечения золота станет более эффективной и, вполне возможно, сможет увеличить предложение золота, по крайней мере, в течение следующих двух десятилетий.
Как известно, переработка ювелирных изделий положительно коррелирует с долларовым курсом золота. По мере роста цены на золото все больше ювелирного лома будет перерабатываться по всему миру, что увеличит предложение, и в целом приведет к уменьшению цены. После финансового кризиса 2008 года спрос на ювелирные изделия также положительно коррелирует с курсом золота. Это означает, что по мере роста цен на драгметалл увеличивается как спрос, так и предложение золотых ювелирных изделий. В 2019 году спрос на ювелирные изделия из золота почти вдвое превысил объем их переработки. Следовательно, хотя в мире перерабатывается больше золота при увеличении его курса, объем потребления ювелирных изделий превышает показатели по утилизации. Итак, предложение золота отстает, а на рынке наблюдается избыток ювелирных украшений, что поддерживает курс драгметалла. Указанная тенденция, вероятно, будет актуальной, по крайней мере, еще десятилетие, особенно если долларовый курс золота продолжит расти.
В заключение первого сценария можно сказать, что переработка золота станет ключевой отраслью для этого рынка по мере истощения запасов драгметалла в земле. Переработка электронных отходов увеличит предложение утилизированного золота, но еще неизвестно, насколько большим окажется влияние этой отрасли. Хотя объем электронных отходов огромен, сколько золота можно будет из них извлечь, – неизвестно. В большинстве электронных приборов используется незначительное количество драгметалла. Учитывая, что переработка электроники предполагает серьезное правовое регулирование в развитых странах, непонятно как отнесутся власти к росту этого сектора. В конце концов, нельзя переработать больше золота, чем его потреблено в мире, поэтому в долгосрочной перспективе переработка электронных расходов – это потенциальный источник предложения золота.
Риски, связанные с первым сценарием (спрос и предложение)
Ввиду его уникальных свойств вряд ли этот драгметалл будет полностью заменен другими видами сырья в течение следующих 20 лет. На ювелирные изделия до сих пор приходится более 50% мирового спроса на золото, а принимая во внимание, что эта продукция востребована человечеством на протяжении тысяч лет, не стоит сомневаться в росте этого сектора в будущем. Это не означает, что курс золота не может снизиться. Более того, есть риски, сопряженные со спросом и предложением.
Дэвид Морган считает самым большим риском для курса золота в течение следующих 20 лет технологическую революцию, которая сделает золото более доступным. По его мнению, такая революция позволит извлекать золото из морской воды. Однако вряд ли ее стоит ожидать в течение следующих 20 лет. Количество золота в морской воде минимально (4 мг на тонну), поэтому при современном уровне технологического развития добывать ее невозможно.
Ключевым риском для золота также может стать облегчение процесса добычи. В настоящее время этот процесс является энергоемким и сложным. Технологическим прорывом в этой области можно будет считать создание искусственного золота, наподобие того, как производят сегодня искусственные алмазы. Достижения в области нанотехнологий могут позволить объединить атомы для создания искусственного золота, хотя, как и с идеей извлечения золота из морской воды, вряд ли стоит ожидать такое открытие в обозримом будущем.
В контексте спроса и предложения, инвестиционный спрос на золото является наиболее уязвимым, поскольку он отрицательно коррелирует с падением курса. На долю инвестиционного спроса приходится в общей сложности более четверти годового спроса на драгметалл, что делает его значительным сегментом спроса. Спрос на физическое золото в форме монет и слитков растет благодаря инвесторам, которые хотят обеспечить защиту своего богатства в долгосрочной перспективе. Однако если курс золота будет находиться на низком уровне, то интерес к такому рода инвестициям уменьшится. О понижательном риске для золота также сообщил легендарный инвестор Джеймс Роджерс:
«Самым большим понижательным риском для золота станет стабильное состояние мировой экономики. В истории такие периоды сопровождались прозябанием золота. Если подобное снова случится и продлится долгое время, то люди потеряют интерес к золоту до тех пор, пока не наступит кризис или что-нибудь подобное. Я не прогнозирую такой сценарий, но такое вполне может произойти».
Итак, наибольшими рисками для золота, связанными со спросом и предложением, станут серьезный технологический прорыв в технологии добычи и потеря интереса к золоту как классу активов. Риск такого прорыва трудно спрогнозировать, так как темпы технологического прогресса, которые наблюдаются сейчас, было невозможно представить 20 лет назад. Это значит, что технологический прорыв может стать важным риском для золота. В то же время отсутствие интереса к инвестициям в золото может привести к снижению цен, но если уже был достигнут максимальный уровень добычи, то спрос на золото увеличится, а цены будут стабильными, поскольку предложение уменьшится.
Вывод по первому сценарию
Спрос на золото будет стабильным при стабильном курсе. Наиболее волатильным сегментом спроса является инвестиционный спрос. Отметим, что совокупная рыночная капитализация физического рынка золота составляет менее 10% капитализации мирового фондового рынка. По сравнению с другими классами активов, таких как недвижимость, рынок облигаций и других видов сырья, относительная капитализация рынка золота является еще меньше. Это означает, что существует значительный потенциал для роста инвестиционного спроса на золото в течение следующих 20 лет, если курс продолжит повышаться, а интерес к желтому металлу возрастет. Однако если мировая экономика будет расти и не случится крупного финансового кризиса или замедления темпов экономического роста, то инвестиционный спрос на золото, скорее всего, уменьшится.
Помимо инвестиционной составляющей, спрос на драгметалл будет стабильно увеличиваться, поскольку центральные банки продолжат накапливать свои золотые резервы. С этой точки зрения спрос на золото, вероятно, будет оказывать повышательное давление на курс драгметалла в течение следующих 20 лет. В условиях, когда запасы золота в земле истощаются с угрожающей быстротой, необходимо, чтобы золотодобытчики создали новые методы добычи для использования их в ранее недоступных месторождениях. Соотношение затрат на геологоразведку и количества найденного золота растет, а это значит, что становится все труднее найти экономически выгодные месторождения золота при низком курсе драгметалла.
Учитывая гипотезу о достижении максимального уровня добычи золота, предложение драгметалла, вероятно, упадет в течение следующих десяти лет, а это окажет повышательное давление на курс желтого металла. Предложение золота, скорее всего, увеличится благодаря переработке электронных отходов. Однако пока неизвестно, какое влияние окажет это направление переработки.
В качестве вывода к первому сценарию отметим, что спрос и предложение золота указывают на рост курса драгметалла, поскольку предложение сократится, а спрос или вырастет, или будет стабильным. Объем роста, основываясь исключительно на данных спроса и предложения, трудно рассчитать, поэтому для этого потребуются другие индикаторы. Исходя из указанных характеристик спроса и предложения, курс золота должен вырасти в течение следующих 20 лет.
Второй сценарий: возобновление бычьего рынка
Во втором сценарии акцентируется внимание на перспективы рынка золота с помощью анализа экономических циклов и сравнения исторических тенденций золота с современным состоянием.
Основные положения анализа циклов
Основой анализа циклов является здравый смысл и рациональное мышление. Долгосрочные циклы обусловлены факторами спроса и предложения, а также поведением денежной единицы, которой в большинстве случаев является доллар США. Следовательно, невозможно провести адекватный анализ долгосрочных циклов без учета важнейших факторов, влияющих на спрос и предложения, а также денежную единицу. Для золота такими факторами являются денежно-кредитная политика, уровень инфляции и предложение. Можно утверждать, что спрос на золото также играет серьезную роль в циклах этого вида сырья. Однако, как было выяснено в первом сценарии, спрос на золото, по всей видимости, будет высоким, и поэтому именно предложение будет иметь большее значение в течение следующих 20 лет. Конечно, есть много других факторов, которые могут повлиять на данный рынок, но указанные три являются определяющими. Поэтому ниже речь пойдет о факторах, которые лежат в основе многолетних циклов.
Как известно, добыча золота, скорее всего, достигла своего максимального уровня. Соотношение спроса и предложения является важнейшим для экономики, и даже несмотря на манипуляции, эти факторы определяют динамику курса в долгосрочной перспективе. В условиях достижения максимального уровня добычи курс драгметалла должен расти. Несмотря на важность фактора предложения, денежно-кредитная политика также серьезным образом влияет на рынок золота в долгосрочной перспективе.
Золото следует рассматривать в качестве денег из-за его валютной истории и геополитического значения, которое до сих пор за ним закреплено. Валютная политика влияет на все финансовые рынки, поскольку она оказывает воздействие на основную меру измерения – валюту. В этом сценарии анализ будет сосредоточен на макроэкономических показателях и прогнозах по США, которые в большей степени могут повлиять на золото в ближайшие годы.
Доллар начнет терять статус главной мировой резервной валюты в течение следующих 20 лет. Это приведет к уменьшению его покупательной способности. Кроме того, структурные изменения в мировой экономике ухудшат положение американской валюты. Доля экономики США в мире сокращается, что вызовет понижательное давление на доллар.
Низкий уровень процентных ставок в сочетании с количественным смягчением, вероятно, вызовет большую волну инфляции, включая финансовые пузыри. Мягкая денежно-кредитная политика приведет к появлению пузырей, поскольку она обусловливает недостаток инвестирования. Из-за того, что процентные ставки во всем мире находятся на рекордно низком уровне, обычные меры стимулирования окажутся не у дел при наступлении кризиса. Это означает, что для стимулирования экономики центральным банкам по всему миру придется обратиться к количественному смягчению, которое, в свою очередь, приведет к девальвации валюты – инфляции. Инфляция стала причиной роста цен на золото в 1960-х гг., что отчасти обусловило устранение привязки доллара к золоту. Впрочем, показатели инфляции всегда относительны, поскольку практически невозможно измерить цену каждого отдельного товара во всей экономике. Вот почему участники рынка наблюдают за стандартными показателями инфляции, включая индекс цен производителей и индекс потребительских цен. Эти показатели являются общепринятыми во всем мире, но центральные банки часто фокусируются на потребительских ценах и, более конкретно, индексе потребительских цен в городах, либо на усредненной версии индексе цен производителей.
<..> Когда соотношение между индексом сырьевых товаров «S&P GSCI» и фондовым индексом «S&P500» находится на низком уровне, сырьевые товары оказываются недооцененными по сравнению с американским рынком акций и наоборот. На данный момент сырьевые товары с исторической точки зрения недооценены по сравнению с общим индексом фондовой биржи США. Такая ситуация наблюдалась трижды: в начале 1970-х гг., до того как в США начался период высокого уровня инфляции, длившийся два десятилетия; в конце 1990-х гг., когда фондовый рынок во всем мире процветал на фоне пузыря доткомов, а третий случай мы наблюдаем сейчас. Максимумы в этом соотношении наблюдались во время крупных кризисов. Первый максимум был достигнут в 1974 году, что совпало с нефтяным кризисом и высоким уровнем инфляции в США, которые привели к большому уровню инфляции в США в 1970-1980-х гг. Максимум 1990-х гг. наблюдался во время нефтяного кризиса в Персидском заливе, что стало причиной спада темпов экономического роста в начале 1990-х гг., а максимум 2008 года совпал с мировым финансовым кризисом, последствия которого все еще ощущаются во всем мире.
В мировом масштабе инфляция уже начала давать о себе знать во многих крупных странах. История свидетельствует, что золото функционирует в качестве инструмента хеджирования от инфляции. Желтый металл защищает от девальвации валюты, поскольку цена на него одновременно повышается. Это положение доказывает множество стран мира, где наблюдается высокий уровень инфляции и даже гиперинфляция, яркими примерами которых являются Венесуэла, Иран и Аргентина.
В течение нескольких десятилетий спрос на золото будет расти. Предложение уменьшится. Спрос и предложение определяют в целом курс золота, но самым важным фактором остается денежно-кредитная политика. То, как она будет проводиться в условиях нового спада темпов экономического роста, станет одним из ключевых факторов для золота, потому что центральные банки, скорее всего, прибегнут к политике, которая вызовет высокий уровень инфляции, а именно, к количественному смягчению. Высокий уровень инфляции уже распространяется в развивающихся странах, что, вероятно, будет способствовать росту спроса на золото.
Учитывая, что инфляция, вероятно, увеличится из-за денежно-кредитной политики, проводимой за последние десять лет и в условиях нового спада темпов роста мировой экономики, а также принимая во внимание сокращение добычи, курс золота в таких условиях будет расти в течение следующих 20 лет.
Циклический анализ рынка золота
Прогноз по золоту на следующие 20 лет является положительным, учитывая рост спроса и уменьшение предложения. Это означает, что в данном цикле максимумы и минимумы будут все более высокими, а это является характеристикой бычьего тренда. В данном пункте мы рассмотрим текущий тренд этого рынка, многолетние циклы и сравним текущую ситуацию с прежними трендами.
Циклы на рынке золота
Рынок золота движется в восьмилетнем цикле, который является одним из самых длинных циклов на финансовых рынках. Судя по резкому росту цен в 2016 году, минимум последнего цикла наблюдался в декабре 2015 года. До этого минимумы в контексте восьмилетних циклов наблюдались в 1976, 1985, 1993, 1999 и 2008 гг. Восьмилетние циклы длились в среднем 94,4 месяца или 7,8 лет, начиная с первого ценового «дна», который был достигнут в 1976 году.
Если предположить, что восьмилетний цикл был на низкой отметке в 2015 году, а также учесть среднюю продолжительность цикла (94 месяца), то следующая низкая отметка будет наблюдаться в октябре 2023 года. Однако длительность циклов варьируется. Поскольку предыдущий восьмилетний цикл был немного короче (86 месяцев), вполне вероятно, что средняя продолжительность текущего цикла будет больше средней продолжительности в 94 месяца, а значит, он протянется вплоть до 2024 года или даже дальше, в зависимости от цикла доллара США.
К апрелю 2019 года максимумом текущего восьмилетнего цикла стал показатель 1375 долларов за унцию, который был достигнут всего через семь месяцев после минимума восьмилетнего цикла в декабре 2015 года. До текущего цикла максимум восьмилетнего цикла был быстрее всего достигнут в 1987 году, когда цикл оказался на своем высоком уровне спустя 33 месяца. [Однако текущий восьмилетний цикл достиг своего нового максимума к марту 2020 года – 1680 долларов за унцию (что также является рекордом, поскольку прошло всего 16 месяцев с начала цикла) – прибавление переводчика]. Впрочем, важно еще учитывать циклы на рынке золота в долларах США.
За последние 50 лет золото в основном торговалось в долларах США, а индекс американской валюты отрицательно коррелирует с драгметаллом в долгосрочной перспективе. Американский доллар находится в долгосрочном медвежьем рынке с 1985 года с двумя четкими циклическими бычьими рынками в 1992-2001 гг. и 2008-2017 гг., сохранив при этом тренд с меньшими максимумами и минимумами. Индекс доллара США движется в коротких трехлетних циклах, при этом последнее ценовое «дно» было зафиксировано в феврале 2018 года. С учетом этого текущий цикл доллара длится около 15 месяцев, поэтому цикл находится в середине 39,5-месячного периода. Учитывая, что предыдущий трехлетний цикл длился 46 месяцев, возможно, текущий цикл будет коротким. Следующий минимум трехлетнего цикла для доллара может наблюдаться между осенью 2020 и весной 2021 года. Это может помочь золоту. Учитывая, что драгметалл может выйти к следующему многолетнему циклическому минимуму в конце 2024 года или в начале 2025 года, предположим следующее: доллар должен пережить два трехлетних цикла перед многолетним циклическим максимумом в золоте.
В 2018 году желтый металл пострадал от роста курса доллара. Несмотря на понижение курса, золото показывало более высокие минимумы в 2015 году (1046 долларов), 2016 году (1060 долларов), 2017 году (1145 долларов), 2018 году (1160 долларов), 2019 году (1281 долларов), и дальше достигнет более высокого максимума (выше 1375 долларов или 1680 долларов за унцию) в контексте многолетнего цикла. Более высокие минимумы и максимумы подтверждают, что бычий рынок золота находится в силе. Учитывая характеристики спроса и предложения, а также цикла доллара, драгметалл находится в самом разгаре бычьего рынка.
Риски в контексте циклов
С точки зрения анализа циклов золота существует три потенциальных риска, которые могут привести к ослаблению курса драгметалла в американской валюте. К ним относятся укрепление доллара США, появление медвежьего рынка и манипулирование рынком.
Сильный доллар
Брент Джонсон считает, что спрос на доллар возрастет в течение нескольких лет по сравнению с другими валютами, а это означает рост его курса. Он утверждает, что ликвидность, которая была впрыснута в мировые финансовые рынки благодаря политике количественного смягчения, проводимой по всему миру, позволила американским фондовым рынкам постоянно расти, привлекая инвестиции со стороны развивающихся стран. Это связано с тем, что в настоящее время США являются единственной крупной страной в мире, которая проводит политику количественного ужесточения путем сокращения денежной массы и повышения процентных ставок. В то же время другие ведущие страны, включая еврозону, Китай и Японию все еще продолжают политику количественного смягчения спустя десять лет после финансового кризиса 2008 года. Следовательно, доллар должен извлечь выгоду из нынешней ситуации.
Джонсон отметил, что указанные причины повышения курса доллара США не возымеют большого влияния, поскольку доллар начнет терять свой статус в качестве резервного актива в долгосрочной перспективе. Впрочем, по его мнению, американская валюта по-прежнему считается защитным активом. Статус защитного актива обусловлен высокой степенью доверия, которую имеет доллар США. Джонсон рассматривает это доверие к нынешней валютной системе в качестве ведущего долгосрочного фактора, влияющего на курс золота, и что доверие к покупательной способности доллара США растет среди населения, несмотря на то что говорят об этом в СМИ.
(Продолжение следует)
