Материал Джошуа Ротбарта, управляющего директора в компании «J. Rotbart & Co».
В 301 году н.э. римский император Диоклетиан издал свой знаменитый «эдикт о максимальных ценах». Этот закон был направлен на регулирование цен на товары, заработной платы и тарифов на перевозку грузов для всей империи.
В нем были перечислены цены на тысячу различных товаров - от зерна и вина до престижного пурпурного шелка, из которого изготавливали одежду для аристократов. Копии эдикта были вывешены на каждой городской площади, а за его нарушение полагалась смертная казнь. Диоклетиан полагал, что фиксация цен позволит остановить инфляцию, которая в то время бушевала вовсю. Неудивительно, что его попытка не увенчалась успехом, поскольку купцы предпочитали рисковать смертью, чем продавать свой товар в убыток. Эдикт был в целом проигнорирован, а затем отменен.
Тем не менее, инфляция, охватившая Римскую империю, возникла не в одночасье, а в результате целого столетия политических потрясений и обесценивания валюты. С 193 г. н.э., когда за власть боролись пять различных императоров, Римская империя переживала гражданские войны, эпидемии и нашествия варваров. Чтобы справиться с этими проблемами, власти постепенно снижали содержание серебра в денарии - основной монете государства. Изначально она изготавливалась почти из чистого серебра, но постепенно стала бронзовой, но лишь с тонким серебряным покрытием. Со временем купцы заметили, что новые денарии стали менее ценными, чем старые, поэтому подняли цены на свои изделия. Однако купцы не были виноваты в инфляции: в росте денежной массы следовало винить исключительно власти. Большинство населения обеднело в результате инфляции, однако те, кто владел золотом, не потерял своего богатства.
Прошли многие столетия, но принципы, которые лежали в основе экономики времен заката Римской империи, остаются в силе. После Второй мировой войны делегаты 44 стран-союзниц собрались в Бреттон-Вудсе (штат Нью-Гэмпшир) и решили, что отныне доллар США будет выступать в качестве мировой резервной валюты. США будут обеспечивать свою валюту золотом, а остальные страны, пострадавшие от войны и обладавшие незначительными золотыми запасами, будут обеспечивать свои валюты долларами. Связь между различными национальными валютами и золотом была слабой и косвенной, но тем не менее она существовала. Это дало странам-участницам Бреттон-Вудского соглашения необходимую поддержку для послевоенного восстановления, благодаря чему мировая экономика вновь стала бурно развиваться.
Однако в 1950-1960-е годы правительство США прибегло к чрезмерному печатанию денег для финансирования войн и социальных программ, что привело к девальвации доллара. Это вызвало рост инфляции в США: с 1% в начале 1960-х годов и до 4,5% в конце президентского срока Линдона Джонсона (1969 г.). Торговые партнеры Америки, во главе с Францией, начали конвертировать свои обесцененные доллары в золото. В этот период запасы золота США в Форт-Ноксе сократились с примерно 20 тыс. метрических тонн до чуть менее 10 тыс. тонн.
В 1971 году президент Ричард Никсон разорвал связь между долларом США и золотом. Мало кто знает, но тогда же был введен 90-дневный запрет на изменение уровня зарплат и цен, как это сделал император Диоклетиан 1670 лет назад. Неудивительно, что никакого долгосрочного влияния на инфляцию это решение не оказало. Инфляция на некоторое время снизилась, но затем вновь начала расти, достигнув в 1974 году не менее 12%, а к 1980 году - более 14%. И снова те, кто был достаточно благоразумен и держал свои сбережения в золоте, оказались защищены от инфляции. В 1970-е гг. курс золота вырос примерно с 40 до 800 долларов за унцию, что компенсировало его владельцам резкое снижение покупательной способности доллара.
В настоящее время мы живем в мире фиатных денег, в котором валюты больше не обеспечены физическими активами, но существуют в виде цифровых записей на банковских серверах. Как и предсказывали многие сторонники идеи надежных, физических денег, стремительный рост денежной массы в последнее десятилетие привел к росту инфляции. Этот факт уже не может отрицать даже самый ярый экономист-кейнсианец. Власти и центральные банки западных стран могут пытаться свалить вину за это на украинский кризис или на перебои в цепочке поставок, возникшие вследствие пандемии коронавируса. Однако уровень инфляции в США уже составлял 7,5% до эскалации украинского кризиса, и, по нашему мнению, перебои в цепочках поставок были следствием разрастающейся инфляции, а не ее причиной. Бесконтрольное печатание денег привело к росту совокупного спроса, превышающему возможности поставщиков.
Единственным удивительным фактом в текущей финансовой ситуации является то, что курс золота существенно не вырос. Летом 2020 года показатель достиг рекордной отметки в 2075 долларов США, но с тех пор он находится в условиях продолжительной консолидации. В последнее время курс вновь ненадолго коснулся этого уровня на фоне развития кризиса в банковской системе США. Однако золоту еще только предстоит выйти из текущего ценового диапазона и возобновить восходящее движение.
Многие инвесторы на рынке драгметаллов недоумевают по этому поводу. Почему в условиях столь высокой инфляции золото демонстрирует столь неутешительные результаты?
Прежде всего, консолидация происходит после впечатляющего роста курса золота на 70% в 2018-2020 гг. Создается впечатление, что курс золота предвосхитил инфляцию и заранее отреагировал на нее. Поэтому вполне естественно, что курс консолидируется, готовясь к будущему рывку.
Кроме того, цены на золото, несмотря на боковую динамику в долларовом выражении, устанавливают рекордные максимумы в других валютах. Курс золота достиг рекордных значений в евро, британских фунтах, японских иенах, канадских и австралийских долларах. Мы полагаем, что граждане этих ведущих стран, которые владеют золотом, вполне удовлетворены доходностью своих инвестиций. В основном только американцам кажется, что золото демонстрирует неудовлетворительные результаты. Дело в том, что доллар США в 2022 году был на удивление сильным благодаря решительным действиям ФРС по ужесточению денежно-кредитной политики. Однако, как недавно заявил председатель ФРС Джером Пауэлл, текущий цикл ужесточения подходит к концу. Мы полагаем, что нынешние потрясения в банковском секторе не позволят процентным ставкам значительно повыситься, поэтому доллар больше не будет препятствовать росту цен на золото.
Кроме того, в последнее время стал актуальным новый фактор, который может оказать положительное влияние на цену драгметаллов. В настоящее время управление большинством портфелей активов осуществляется по модели 60/40, в соответствии с которой капитал распределяется между двумя классами активов - акциями и облигациями. Акции считаются рискованной и волатильной частью портфеля, а облигации - стабильной. Предполагается, что акции будут хорошо себя проявлять в благоприятные времена и обеспечивать большую часть роста, а облигации – это актив на плохие времена, а также компенсация спадов на фондовом рынке. Однако эта модель хорошо работала только в условиях высоких темпов экономического роста и низкой инфляции, которые наблюдались с начала 1980-х годов.
Однако в настоящее время ситуация изменилась: между доходностью облигаций и их ценой существует обратная зависимость. За последние три года процентные ставки во всем мире значительно выросли, что привело к снижению цены облигаций. В качестве иллюстрации можно рассмотреть цену акций биржевого фонда «ETF ishares TLT», инвестирующего в казначейские облигации США с длинными сроками погашения. Этот биржевой фонд потерял более 40% своей стоимости после достижения максимального уровня в марте 2020 года. Это огромная потеря капитала для инвестиционного продукта, который должен быть самым надежным в мире и являться краеугольным камнем любого пенсионного портфеля.
К настоящему времени убытки на рынке облигаций были значительными, но они не привели к полному краху рынка. Инвесторы, по-видимому, ожидают, что рынок облигаций начнет расти в ответ на банковский кризис и снижение темпов инфляции. Как следствие, кривая доходности казначейских обязательств США сильно перевернута, то есть, доходность по долгосрочным облигациям гораздо ниже, чем по краткосрочным казначейским обязательствам. Однако, если по каким-то причинам эти ожидания не оправдаются - например, инфляция окажется более высокой, чем ожидалось, или произойдет дефолт крупного эмитента, - рынок облигаций может перейти в затяжной медвежий рынок. В этом случае менеджеры активов должны будут задаться вопросом: что может быть безопасной и надежной альтернативой облигациям? Мы считаем, что нет ничего нового под солнцем, и золото вновь послужит надежным активом. В настоящее время доля драгметаллов в среднестатистическом портфеле ничтожно мала. Если хотя бы небольшая часть из примерно 200 трлн долларов, инвестированных в финансовые рынки по всему миру, будет перенаправлена на золото, то это может оказать существенное влияние на его цену.
